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[關鍵詞]金融危機 養老保險制度
所謂社會保障體系,應該指社會保險、社會救助和社會福利三個部分,社會保險又分為養老、醫療、失業、工傷和生育等五個險種,社會救助分為城鄉居民最低生活保障、教育救助、醫療救助、司法救助和住房救助等,社會福利可分為老年人福利、殘疾人福利和孤殘兒童福利等?！笆叽蟆惫蠢盏纳鐣Ｕ象w系目標是:要以社會保險、社會救助、社會福利為基礎,以基本養老、基本醫療、最低生活保障制度為重點,以慈善事業、商業保險為補充,加快完善社會保障體系,到2020年基本建立覆蓋城鄉居民的社會保障體系,人人享有基本生活保障。我國的社會保障體系建立時間不長,其中重中之重是養老保險制度。
我國養老保險制度中存在的問題:一是個人賬戶沒有形成積累,造成個人賬戶“空賬”運行。 二是繳費率的提高加大了企業的產品成本,降低了企業的競爭力,使得一些企業的經濟效益嚴重滑坡甚至破產,導致企業按時足額繳納養老保險費的能力衰落,養老保險基金來源的可持續性受到嚴峻挑戰。三是養老保險覆蓋面不夠廣,支撐能力不強。四是提前退休導致養老保險基金入不敷出。五是養老保險結余基金的投資渠道單一,保值增值率低。六是一些省市區養老保險基金沒有納入社會保障基金財政專戶、實行收支兩條線管理。
上述問題是改革中難以避免的,要制止或減輕由此帶來的負面效應,我國還待進一步完善養老保險制度。政府應擔負職責,根據實際國情盡快著手,主要表現為以下幾個方面。
一、做實個人賬戶,個人賬戶空賬是由我國養老保險基金中的“隱性債務”造成
我國在設計養老保險基金改革方案一從傳統的現收現付制轉向社會統籌與個人賬戶相結合時,沒有專門處理轉制成本,而是期望以社會統籌部分的供款來償付舊制度的債務,即用新制度收繳的一部分基金支付制度變遷的成本,其結果是個人賬戶“空賬”運轉,阻礙了舊制度向新制度的順利轉變。政府應當承擔全部責任,尤其是中國。因為在傳統的計劃體制下,我國一直實行“低工資、低消費、高積累”的政策。從 1952―1978年,職工實際平均工資年均增長率僅為0.38%,而積累率卻從1952年的2L4%增長到1978年的36.5%,許多年份甚至高達40%以上,顯然,國有資產中的一部分是靠老職工犧牲其消費積累起來的。因此,由政府承擔轉制成本,向離退休職工支付養老金是公平的,也是明智的。政府應承擔轉制成本,這是毫無異議的。但政府消化轉制成本,解決養老保險基金“隱性債務”可考慮用部分國有資產變現收入來償還,或每年財政收入按某一固定比例切下一塊,永久性地納入養老保險基金,或發行專門用于償債的特種國債等途徑。但單純使用一種方式來消化巨額的轉制成本是不可能的。如完全通過征稅,會加重企業和個人的經濟負擔,造成經濟效率的損害;若僅依靠發行債券,會使政府財政不堪重負;變現部分國有資產則受目前資本市場規模和發育程度的制約,且只能漸進實施。所以,只有多管齊下,才能籌措足夠的資金,消化轉制成本。
二、加大政府支持力度,確保養老保險基金籌資走出困境
1.調整財政支出結構,提高社會保障在財政支出中的比重。根據建立公共財政框架的要求,財政資金的使用應逐步轉移到滿足政府履行職能和社會公共需要上來,突出財政的公共性特征,解決財政“越位”和“缺位”問題。國務院下發的《關于切實做好企業離退休人員基本養老金按時足額發放和國有企業下崗職工基本生活保障工作的通知》(國發[2000]8號)中規定:各地要切實調整財政支出結構,提高財政預算中社會保障性支出的比例;各級財政預算安排的社會保障資金,要及時足額撥付,并比上年有所增加,財政超收的部分除用于法定支出外,應主要用于充實社會保障基金。我國可根據財力情況,通過征收特種消費稅、遺產稅、利息稅或劃撥部分個人所得稅等方式來籌資,補充養老保險基金,同時逐步將社會保障支出占財政支出的比重提高到15―20%。
2.完善地稅征收辦法,在條件成熟情況下盡早開征社會保障稅。社會保障(保險)稅是世界上比較流行的為籌措社會保險基金而開征的一種稅,世界上實行社會保障制度的國家大部分開征了社會保障稅。開征社會保障(保險)稅,可以發揮稅收“剛性”的特點,保證社會保險基金有一個穩定、可靠的資金來源;同時,有利于實現社會公平,均衡企業負擔,創造公平的競爭環境。目前,財政部、國家稅務總局已著手調研開征社會保障稅問題。
3.加強法制化建設,擴面征繳。加快立法步伐,提高立法層次,完善實施機制,以實現擴面征繳目的。加大力度將城鎮各類從業人員全部納入養老保險這一“安全網”保障范圍,實現城鎮職工養老保險全覆蓋,既是養老保險制度本身的需要,也有利于擴大養老保險基金的積累規模,增強基金支撐能力。當前擴面工作的重點是,一要將養老保險擴大到機關事業單位,――要督促非國有經濟即股份制、股份合作制企業、三資企業、私營企業及其中方職工、個體勞動者和自由職業者參加養老保險。同時要研究低標準進入、低水平享受的養老保險具體政策。另外,要加大欠繳養老保險費的清繳力度,對故意欠繳的企業單位要按照《社會保障費征繳暫行條例》和《企業職工養老保險條例》規定進行處罰。
三、完善養老保險支付制度,加強養老保險基金支出管理
1.切實降低養老金替代率,使養老保險立足于保障基本需要。我國養老保險待遇的支付標準必須與國力相適應,過高的替代率,既違背了我國養老保險制度“低標準,廣覆蓋”的原則,增加了財政的壓力,也影響了企業的競爭力。西方一些高福利國家在這方面有過沉痛的教訓,我們不能重蹈覆轍?？蓪⑻娲识轲B老金與當地社會平均工資之比,適當考慮物價指數,爭取在經濟發展和社會平均工資上揚過程中,有效地控制養老金增長幅度,使其與社會平均工資之比穩步下調,做到退休人員養老收入的絕對值不減或有所增長,養老金替代率逐步下降。具體可從存量和增量二方面進行調整。存量調整主要是凈化統籌項目,剔除統籌外項目;增量調整主要是從待遇調整機制上下工夫。
2.調整養老保險金的支付年齡,嚴格領取養老保險金的條件。為了應付人口老齡化帶來的養老金支付危機,大多數國家都選擇了提高退休年齡的做法,法定退休年齡由60歲左右,逐漸延長至65歲或67歲。為了降低贍養比、減輕養老保險金支付壓力,我國也要逐步提高退休年齡。同時,政策上必須嚴禁用早退方式處理就業矛盾,防止將失業壓力轉移到養老保險負擔上。嚴格養老金的領取條件,一是嚴格控制提前退休的條件,企業確需要下崗分流的,又接近退休年齡的人員,應通過領取失業救濟金或最低生活保障救助來解決,并由企業繼續繳納養老保險費,直到法定退休年齡再進入養老保險基金支付渠道。二是對現已退休或提前退休人員,仍在繼續就業的,其就業收入超過最低生活保障線的,應停發養老金,并繼續交納養老保險費。三是嚴格審核統籌項目支付基數,建立基金支付的制約機制。
四、加強養老保險基金投資運營管理,提高基金保值增值能力
加強養老保險結余資金管理的目的有二個:一是防止養老保險基金被擠占挪用,保證基金的安全。二是加強投資運作,提高基金收益率。為此,一方面要嚴格財政專戶管理,確保養老保險基金安全。存入財政專戶的養老保險基金,財政部門不得隨意挪用,也不得用于平衡財政預算。但是單一的基金投資渠道使養老保險基金根本不具備規避風險和抵御通貨膨脹的能力,因此,積極探索多種形式、切實可行的養老保險基金保值增值辦法,嘗試開辟新的投資渠道。借鑒國際養老基金的投資經驗,結合我國實際情況,可供選擇的方式有:(1)購買國債等有價。(2)委托銀行短期貸款。(3)購買企業債券。(4)參于股票投資。(5)設立專業的社會保險投資銀行,專門從事基金的投資運營管理工作。當然在實踐操作上,要考慮到我國資本市場發育水平尚低,可供選擇的較為成熟的投資工具少,缺乏相關的高素質專業人才和經營管理經驗等因素,養老保險基金目前不可冒然入市,特別是直接進入二級市場作長期投資是不妥的?？勺鳛閼鹇酝顿Y者參與一級市場的申購或配售,這樣,既無高風險而言,又可保持大部分資金的流動性,且收益可觀。
五、將養老保險基金納入國家預算管理,編制社會保障預算
目前各項社會保險基金已納入單獨的社會保障基金財政專戶,實行收支兩條線管理,政府預算收支科目也已逐步理順,因此,編制社會保障預算的條件已逐漸成熟。社會保障預算的建立可以全面反映養老保險基金收支狀況,強化養老保險基金的預算約束和財務管理機制,提高養老保險基金使用效率,確保養老保險基金保值增值,促進養老保險事業發展。
【關鍵詞】金融危機；存款保險制度；銀行
2008年美國次貸危機爆發，當地大部分銀行及金融機構都陷入危機，相繼倒閉，同時導致很多存款人蒙受損失。如何預防金融風險，如何在金融風險發生時采取安全的防范制度，如何從全球金融危機中吸取更多經驗，是我國目前金融領域最應探討的問題。存款保險制度是一種保障存款人利益的制度，它的建立不僅可以加強存款人對金融機構的信任度，還能夠在金融危機下有效降低金融機構的風險。因此在我國金融體制改革過程中，存款保險制度的推行加快了市場化利率，促使銀行之間的公平競爭，并確保了金融機構的穩定性。
一、金融危機下推行存款保險制度的意義
建立并實施存款保險制度，可以對存款人的存款業務建立相應的保險，金融機構通過定
期繳納保險費用來彌補金融危機下儲戶的的經濟損失。隨著我國金融環境的國際化發展，金融危機對于我國金融環境的影響變得更加客觀化，存款保險制度的實施能夠在此時起到較好的緩沖作用。
（一）保障儲戶正當權益
在受到金融危機負面影響的金融機構中，儲戶的資金會出現一定量的縮水，此時存款保險制度能夠充分保障儲戶的權益，建立儲戶對金融機構的充分信任。從金融市場這個大環境來看，任何一名金融活動的參與者都面臨著一定程度的金融風險，例如因為不了解市場及具體行情而進行的錯誤投資、由于消息接收失誤引起的存儲失誤等等。而對于金融機構來說，他們在開展放貸業務時也可能因為風險評估不充分而導致放貸失誤，從而引起資金回收困難等，這些問題都可能為金融機構的運行埋下隱患，嚴重時還可能導致金融機構陷入破產局面。
（二）有效緩解并救治金融機構的金融風險
存款保險制度的實施可以為金融危機下的金融機構提供有效的保障。例如在2008年金融危機的沖擊下，美國多家大型銀行瀕臨破產，聯邦保險公司以“成本最小化”原則對銀行進行收購或承接，通過這種方式有效保障了銀行儲戶的利益需求，除此之外還通過各類穩健型金融活動來降低破產機構的風險，對破產后的經濟進行有效處置。另外，針對一些資產損失較嚴重的銀行機構，采用“過橋”手段進行預先自營，隨后再選擇好時機出售。當處置成本超出賠付成本時，則開啟存款保險基金來降低風險。
（三）緩解銀行之間的信任危機
存款保險制度是基于信任而實施的。只有建立了充分的信任才能確保金融業持續穩定地發展。而我國的存款保險制度主要是為了緩解因信任危機而造成的金融風險。眾所周知，與貸款人一樣，各銀行之間存在信任關系，一旦所建立的信任被破壞，很容易導致銀行債務及不良資產存在風險。如2008年次貸危機發生時，美國政府為了進一步建立公眾對銀行的信任，宣布了一套前所未有的擔保規劃，主要針對某個時間節點之前的銀行債務進行擔保。與此相同的是，在美國花旗銀行陷入經濟危機時，美國聯邦保險公司為3000億美元的不良資金提供了高達100億美國的擔保數額，加快了各銀行間的資本循環，保障了銀行的金融安全。
二、我國存款保險制度的完善策略
根據目前我國存款保險制度的發展情況，傳統的隱形保險制度正朝著顯性保險制度發生著改變，這一轉變引發出了一系列問題，如道德風險及逆向選擇，我國在積極學習國外存款保險制度時應有選擇性地學習，并預先識別出實施過程中可能存在的風險及隱患，以制定解決對策。
（一）建立良性存款保險制度實施環境
根據我國現階段存款保險制度的建立和實施情況來看，政府必須加強金融大環境的營造造，以此推動金融市場的改革，特別是針對非國有金融機構的競爭力提升方面，因重點關注對銀行及金融機構的全面監督，要求銀行及金融機構對自身經營狀況的充分把握，識別潛在的經營風險，推動金融市場化制度的建立。除此之外，目前我國對于存款資金最高可以給予高達50萬人民幣的補償，這一補償制度有可能導致存款資金的重新整合，使資金持有量較大的投資者流向大型銀行；而一些中小型投資者則會更傾向于中小型銀行，從而推動了金融機構合理規劃的進程。而政府作為金融機構的監督責任部門，為了進一步營造良好公正的競爭環境，必須從制度著手，建立一系列有利于儲戶利益的制度，加強儲戶對銀行及金融機構的信任。
（二）促進利率市場化，降低儲戶風險
利率市場化是我國金融改革過程中的重點任務，因此對目前存款利率的管制也是我國近幾年逐漸放開金融環境的重大舉措之一。隨著金融業改革工作進程的不斷推動，利率市場化已經成為了必然的趨勢所在，而一套完善的存款保險制度可以充分促進利率市場化進程的實施，為中小銀行的儲戶提供可靠的存款保障。另外，針對存款保險制度中的保險費率標準及其他關聯問題，因費率不穩定而引起的投保機構流動，嚴重影響了利率市場化工作的進展。因此，務必完善相關法律法規，全面構建一套與金融機構改革相關的制度與法規，為銀行儲戶提供一個可靠、安全的存款環境。
三、結束語
綜上所述，存款保險制度的建立可以有效銀行儲戶的合法權益、緩解救治金融機構的金融風險，消除銀行間的信任危機，進一步梳理政府與金融市場之間的關系，確保金融市場的穩定發展。然而現階段我國的存款保險制度還存在一些需要完善的地方，我們必須盡快制定策略完善存款保險制度，適其與目前的金融環境相匹配，共同推動我國金融體系的持續健康發展。
參考文獻：
[1]邵文韜.金融體制改革視角下我國存款保險制度的構建[D].長安大學，2013
[2]聶娜.淺析我國存款保險制度建立的必要性與可行性[J].中國外資，2014（01）
[3]惲力達.論我國存款保險制度的局限及完善途徑[J].現代商業，2015（24）
[4]聶娜.淺析我國存款保險制度建立的必要性與可行性[J].中國外資，2014（01）
【關鍵詞】金融衍生業務 監管 會計工作
2009年,國務院國資委了《關于進一步加強中央企業金融衍生業務監管的通知》;同年,財政部公布了《關于當前應對金融危機加強企業財務管理的若干意見》。國資委的《監管通知》對中央企業從事金融衍生業務提出具體監管要求:一是認真組織清理工作;二是嚴格執行審批程序;三是嚴守套期保值原則;四是切實有效管控風險;五是規范業務操作流程;六是建立定期報告制度;七是依法追究損失責任。出臺《監管通知》的主要目的是要求中央企業對已經開展的所有金融衍生業務包括期權、遠期、掉期及其組合產品(包含通過銀行購買的境外機構的金融衍生產品)進行全面徹底清理;要求企業審慎開展金融衍生業務,對企業已經開展或擬開展的金融衍生業務提出明確規定和具體要求,切實有效管控風險;要求從事金融衍生業務的企業建立定期報告制度,并與國資委建立日常工作聯系;明確管理責任,對違規經營或發生重大損失的將依法追究相關責任人的責任。財政部的《若干意見》要求企業切實加強投資管理,審慎從事套期保值等金融衍生品投資,健全企業內部控制制度,杜絕金融衍生品投機行為。
在目前嚴峻的經濟形勢下,金融衍生工具處于風口浪尖,對其監管也是重中之重。研讀《監管通知》和《若干意見》不難發現,文件的執行需要會計工作作出密切的配合,下面將從三方面談會計如何輔助金融衍生業務監管的進行。
一、套期保值還是投機行為的確認――從會計角度認定
1、企業開展金融衍生業務的目的
企業開展金融衍生業務的目的是投機獲利或套期保值。投機獲利是說金融衍生工具交易要求很少甚至沒有初始凈投資,具有財務杠桿的作用,往往可以收到以小博大的效果,這種低成本高收效的模式能夠極大地吸引投機者,使很多人甘冒風險。套期保值是為規避外匯風險、利率風險、商品價格風險、股票價格風險和信用風險等,指定一項或一項以上套期工具,使套期工具的公允價值或現金流量變動預期抵銷被套期項目全部或部分公允價值或現金流量變動。
我國企業投資金融衍生品出現問題源自2008年爆發的全球性金融危機,危機使大宗商品的價格波動幅度超出一般人的預期,導致與大宗商品價格掛鉤的衍生品虧損嚴重,包括國航、東航、深南電、江西銅業等在內的多家上市公司接連爆出衍生品交易巨虧的消息。而在巨虧企業中,很多都是采用與對沖現貨市場風險相反的方式進行投資,前期獲取了誘人的收益,但后期卻不得不面臨巨大的風險,投機帶來的風險無法控制。
2、管理層對待金融衍生業務的態度
從管理層的監管金融衍生業務的文件可以看出,管理層非常審慎地對待金融衍生業務,既不是一棍子打死、徹底摒棄,也不是縱容企業任意開展金融衍生業務。管理層對企業運用金融衍生工具進行套期保值、規避風險是支持的,但是對于企業利用金融衍生工具進行投機是嚴格制止的。但在目前,非?，F實的問題是很多企業對金融衍生工具穩定企業收益、對沖風險和爭取國際市場經營和競爭的功能無法正確運用,導致無法使用套期保值策略鎖定風險;或是對金融衍生工具的杠桿性、復雜性和風險性認識不足,存在僥幸的投機心理,貿然使用復雜的場外衍生產品違規建倉,導致風險失控造成損失,甚至出現了中信泰富之類以套期保值之名行投機之實造成巨額虧損的現象。
3、會計確認輔助管理層監管金融衍生業務
想要做到監管,首先需要對金融衍生業務的開展是為了套期保值還是投機進行認定。會計上認可套期保值關系的成立需要滿足三個條件:一是確認風險暴露的性質,包括利率風險、價格風險、匯率風險和信用風險等,為上述風險暴露的情況可以進行套期保值;二是套期有效性認定,即運用金融衍生工具抵銷被套期項目產生的損失是高度有效的,認定套期有效性非常重要,這是界定套期保值或投機的重要一步,具體可以采用的方法有關鍵條款分析法、相關分析法、頻率分析法和抵銷的金融衍生工具價值變動計量等;三是套期證明文件,要求在實施套期開始(如簽署金融衍生工具合約時)就提供套期證明文件,具體內容包括套期工具的認定、被套期風險的認定、實施該套期的風險管理目標和戰略、支持管理者預期套期高度有效的證據和衡量套期有效性的過程。從會計的角度對企業從事金融衍生業務的品種、規模和時間都做了控制和管理,并且確定企業是以套期保值為目的審慎地開展金融衍生業務,確定企業選擇與其經營密切相關的、符合套期會計處理要求的簡單衍生產品,不從事風險及定價難以認知的復雜業務。
二、公允價值還是賬面價值的計量――會計選擇
只對企業從事金融衍生業務的目的進行確認是不夠的,會計還必須對套期保值的金融衍生工具進行計量。選擇何種計量屬性,是一個已經解決了而現在又重新出現了的難題。
1、計量屬性的困惑
事實上,國際會計準則和眾多國家的會計準則對公允價值計量都形成了認可,并認為公允價值的運用是有深厚的理論基礎和實踐需要的,公允價值符合經濟收益概念、全面收益概念、現金流量制和市場價格會計假設(謝詩芬、戴子禮)。以公允價值計量為投資者預測企業未來現金流量提供更大便利,也使得以現金流折現估值法(DCF)的應用更具可操作性。公允價值是人們眼中的“寵兒”。然而,金融危機來了,一切都發生了改變,公允價值計價法成為很多人眼中的“金融危機推手”。因為國外很多企業已經面臨在市場大跌和市場定價功能缺失的情況下,公允價值計價法導致金融機構過分對資產按市價減計,從而使市場陷入交易價格下跌,接著是資產減計、核減資本金,然后恐慌性拋售,最后導致價格進一步下跌的惡性循環之中,因而對加重金融危機起到推波助瀾的作用。那么,在這樣的背景下,我國對金融衍生業務監管時,會計提供的計價采用何種計量屬性才更有利呢?
回答這個問題,需要先看公允價值的確定方式:關于公允價值的確定方式,國際財務報告準則和我國新準則的規定基本上是統一的,逐級適用三個層次:第一,存在活躍市場交易的金融產品,根據市場報價確定公允價值;第二,不存在活躍市場交易的金融產品,可參考同類產品在活躍市場中的報價或者采用有客觀參考支持的價值模型確定其公允價值;第三,不存在活躍市場交易,且不滿足上述兩個條件的,需要管理層根據主觀判斷和市場假設建立估值模型以確定公允價值。
2、對金融衍生業務會計計量的選擇
按照國際財務報告準則和我國新準則確定方式選擇計量金額,應該是比較清晰的。目前引起爭議的地方就是曾經是存在活躍市場交易的金融產品,現在沒有了活躍市場交易、不具備流動性,導致一些種類的資產已沒有市場可以作為計量參考,比如標售利率型證券(ARS)和AIG持有的信用違約互換,就需要估值,從而導致準確性打折扣和不被認可。那么,針對我國企業現在應用金融衍生業務的情況,按順序選擇計量金額是必須要執行的,針對沒有活躍市場的金融衍生業務,應披露原始價值、實時的公允價值和估價不同的計量屬性,會計提供資料,具體如何使用,可以由信息使用者來抉擇。
三、表內披露還是表外報告的選擇――會計均應提供
1、表內規范披露
在目前金融危機的環境下,對于企業從事的金融衍生業務的披露應該是從重、從細、從快、從準。表內披露和表外報告都要重視,給監管層和會計信息使用者以足夠的信息量。在表內提供企業擁有的所有金融衍生工具的金額,并且按照套期會計的要求確認相應的損益,這一項在已的會計準則中有明確規定。
2、表外充分披露
在表外附注中要披露企業在報告日所持有的金融衍生工具的類別,如金融期貨、期權和互換等以及企業持有該項金融衍生工具是金融資產還是金融負債。在表外附注中還要詳細說明企業在報告日持有每一項金融衍生工具的目的,即是為了套期保值還是為了投機,這一點對于現階段我國管理層管控企業的金融衍生業務是非常必要的。確認了持有金融衍生工具是為了套期保值后,還要繼續披露持有該項金融衍生工具的背景和策略,被套期項目的具體情況,套期保值有效性是如何評價的,在套期保值期間以及套期保值中止時可能采用的會計政策等。表外應提供衍生金融工具有用的計量基礎,對能在市場上取得公允價值的,提供有效運行的市場中金融工具的報價或比較數據;難以在市場上取得公允價值的,可以通過各種估價模型或方法對公允價值進行估計,同時,對估價方法加以說明,包括運用該方法的重要假設等;對于無法取得公允價值或因管理者的目的而采用歷史成本作為計量基礎的,應列明事實并披露與該衍生金融工具公允價值相關的信息,如賬面價值、實際利率、到期日等。在表外可以提供市場價格預測信息,對于企業在報告日所持有的衍生金融工具應揭示其市場價格在未來的可能變化并提示其在未來可能引起現金流量波動的風險。
另外,還要提供有的放矢的風險披露(如匯率風險、利率風險、信用風險、重要商品價格變動風險、市場風險和公允價值風險等)以及所采取的風險管理手段(如交易的授權和內控制度等),使報表使用者能夠合理地評價衍生金融工具的風險程序。公司可以考慮提供更有針對性的報告,以滿足不同用戶的不同需要。頻率較高的簡短報告可能比頻率較低的長報告更好,對從事的金融衍生業務單獨建立月報、季報也是非?？扇〉?甚至在風險加劇、價值變動非常頻繁、可能產生重大損失之時,以周報的形式對外報送也是非常必要的。
【參考文獻】
[1] 李享、杜鑫:濫用金融衍生品的危害及防范措施探討――從次貸危機談起[J].當代經濟,2010(1).
【關鍵詞】銅期貨市場;價格發現;套期保值
導言
始于美國的國際金融危機肆虐全球,各國經濟增長速度放緩,工業增長出現大幅下滑,制造業的不景氣導致銅的需求逐漸下降,銅價格波動風云變幻。但銅期貨市場卻成為難得的一抹春色,期貨交易量爆發式增長,因為越來越多的產銅用銅企業希望利用銅期貨消除銅現貨價格劇烈波動帶來的負面影響,以達到規避風險的目的。銅作為工業生產的重要原材料對制造業乃至整個國民經濟的發展有較大的影響,我國也一直是銅的第一消費大國。因此研究金融危機對我國銅期貨市場的沖擊具有重要的理論和實踐意義。
期貨市場的基本功能包括風險規避功能和價格發現功能,而且風險轉移功能是通過套期保值來實現的。本文的研究正是以期貨市場兩大基本功能的發揮作為視角。銅期貨作為我國期貨市場中發展時間最長、最規范的期貨品種,其功能發揮的水平如何,一直是學術界和業界十分關心的問題。因此,本文通過比較研究金融危機發生前后我國銅期貨價格發現功能和套期保值功能發揮水平的變化來考察金融危機對我國銅期貨市場的沖擊,并根據實證結果對我國銅期貨參與者、期貨交易所以及期貨市場的監管部門提出一些建議。
國內外許多學者對期貨市場功能做了大量研究。對期貨市場價格發現功能的研究有:Bigman(1983)等最早利用最小二乘法對交割日的現貨價格與距離交割日一定時間間隔的期貨價格作回歸分析,并對在CBOT交易的玉米、大豆和小麥期貨合約的價格發現功能作了實證檢驗,發現近期期貨價格是最后交割日現貨價格的無偏估計量[1]。Garbade和Silber(1983)建立了期貨價格與現貨價格之間的相互關系模型,即G-S模型,研究出了期貨價格與現貨價格在價格發現功能中貢獻的大小[2]。Ghosh(1993)利用協整分析方法,對S&P500和CRB指數的期貨與現貨價格之間的相互關系進行了檢驗,發現S&P500的期貨價格具有較明顯的價格領先優勢,而CRB指數的現貨價格具有較明顯的價格領先優勢[3]。Hasbrouck(1995)在協整分析的基礎上,通過計算每個因子對總方差的貢獻來研究期貨市場和現貨市場在價格發現功能中作用的大小[4]。嚴太華、劉昱洋(1999)利用協整檢驗技術,通過實證分析的方法,證實了重慶銅、鄭州綠豆的期貨價格與現貨價格之間協整關系的存在,分別給出了它們各自的誤差校正模型(ECM),并就ECM給出了分析和預測的方法[5]。張宗成、王駿(2005)利用VAR模型和誤差修正模型對鄭州商品交易所的硬麥期貨的價格發現功能進行實證分析。研究發現:硬麥期貨價格與現貨價格存在協整關系和格蘭杰雙向引導關系,現貨市場在價格發現功能中起到主導作用[6]。姜洋(2006)通過VAR模型及其修正模型VECM對上海期貨交易所銅期貨的價格發現功能進行了實證分析,研究發現:銅現貨市場在價格發現功能中起到主導作用[7]。
國內外學者對期貨市場套期保值功能的研究有:Johnson(1960)最早引入馬柯維茨資產組合理論來解釋套期保值問題,提出運用最小二乘法將期貨與現貨價格的差分進行線性回歸以達到最小方差擬合[8]。Cecchetti(1988)等利用ARCH模型對美國國債期貨合約的效用最大動態套期保值比率進行估計,發現套期保值比率隨著合約持有時間的變長而變得更高[9]。Herbst等(1989)提出了雙變量向量自回歸模型(B-VAR) [10]。Baillie & Myers(1991)通過考察商品期貨市場,發現基于GARCH模型的動態套期保值策略能夠改善套期保值的效果[11]。由于以上幾種模型忽略了期貨價格與現貨價格之間的協整關系對套期保值比率的影響,于是各國學者開始利用期貨價格與現貨價格之間的協整關系探討期貨和現貨價格之間的關系。Ghosh(1993)建立了誤差修正模型(ECM),通過對利用標準普爾500指數期貨為幾種股票組合進行套期保值的實證研究,證明了考慮現貨價格與期貨價格的協整關系有利于獲得一個更優的最小風險套期保值比率[12]。Lien和Tse(1998)借助VAR-GARCH、EC-GARCH和FIEC-GARCH模型計算NSA指數的最優套期保值比率,研究表明,ECM模型是所討論的幾個模型中最優的[13]。鄭明川(1997)分析了最小風險套期保值比率方法的原理,并進行了實證研究。結果發現,與傳統的套期方法相比,最小風險套期保值比率方法確實可獲得更好的效果[14]。
一、中國銅期貨價格發現功能實證分析
1.主要模型及數據
我們利用協整檢驗、格蘭杰因果檢驗和Garbade-Silber模型對銅期貨的價格發現功能進行遞進研究,由于篇幅有限,僅對Garbade-Silber模型加以介紹。
期貨市場價格發現功能的本質在于新的信息能否及時在現貨價格或期貨價格中得到及時體現。Garbade-Silber模型可用來分析是期貨價格還是現貨價格在信息傳遞和價格發現中起主導作用。GS模型可表示為:
其中,和分別表示現貨和期貨價格序列,、、、是參數,、是隨機誤差項。代表了前一時期的期貨價格對當期的現貨價格的影響程度,而代表了前一時期的現貨價格對當期的期貨價格的影響程度。/(+)可用來刻畫期貨價格和現貨價格在價格發現功能中發揮作用的程度。如果/(+)>0.5,說明在價格發現功能中,期貨價格的作用大于現貨價格的作用;如果/(+)
為了有效地估計和,克服現貨價格和期貨價格的非平穩性問題,把式(1)重新設定為:
然后,可以利用OLS來估計和。
本文的期貨價格數據來自于上海期貨交易所銅期貨合約的每日收盤價,現貨價格來自上海金屬網銅現貨的每日均價。為了構成一個連續的時間序列,期貨價格的選取方式是首先選擇距現貨價格最近期月份的期貨合約作為代表,在最近期期貨合約進入交割月后,選取下一個最近期期貨合約,這樣就得到一個連續的期貨合約序列。樣本數據的選取時間為2006年2月27日至2008年12月31日,共698組數據。為了比較分析,把這698組數據分為兩部分:2006年2月27日到2007年7月31日的數據為金融危機發生前樣本數據,共349組數據,此區間銅現貨和期貨序列分別記為S1和F1;2007年8月1日到2008年12月31日的數據為金融危機發生后樣本數據,共349組數據,此區間銅現貨和期貨序列分別記為S2和F2。以下所有實證均通過計量經濟學軟件eviews5.0完成。
2.實證檢驗
(1)平穩性檢驗
序列的平穩性檢驗結果如表1所示。
(2)變量的協整檢驗
由表1可知,時間序列S1、F1、S2及F2都是同階(一階)單整的,所以有它們之間可能存在協整關系。
采用Johansen法分別對S1和F1的協整關系以及S2和F2的協整關系進行檢驗,檢驗結果如表2和表3所示。
從表2和表3可以看出,跡統計量和最大特征值統計量在r=0的原假設下,均大于5%的臨界值,原假設被拒絕。而在r≤1的原假設下,跡統計量和最大特征值統計量均小于5%的臨界值,不能拒絕原假設。表明,金融危機發生前以及金融危機發生后銅期貨價格和現貨價格之間均存在長期均衡關系。
(3)Granger因果檢驗
進一步對銅期貨價格和現貨價格進行Granger因果檢驗(滯后階數根據最小AIC準則確定),結果見表4。
從表4可以看出,在5%的顯著性水平下,S1不是F1的格蘭杰原因,F2不是S2的格蘭杰原因,而F1是S1的格蘭杰原因,S2是F2的格蘭杰原因。表明銅期貨與現貨價格之間存在明顯的單向因果關系,在金融危機發生前的樣本區間內,期貨價格單向引導現貨價格。在金融危機發生后的樣本區間內,現貨價格單向引導期貨價格。
(4)G-S模型
Granger因果檢驗的結果說明了銅期貨價格和現貨價格是單向引導關系,但卻無法說明銅期貨價格和現貨價格之間的引導程度。因此,我們進一步采用Garbade - Silber(G-S)模型來分析銅期貨價格和現貨價格在價格發現中的作用。
銅期貨價格和現貨價格的G-S模型的估計結果如下:
即=0.090825,=0.258730,/(+ )=0.25983
這表明在金融危機發生前的樣本區間內,價格發現功能有97.31%由期貨市場完成,2.69%由現貨市場完成。而在金融危機發生后的樣本區間內,價格發現功能有25.98%由期貨市場完成,74.02%由現貨市場完成。
二、中國銅期貨套期保值功能實證分析
1.主要模型及數據
(1)最優套期保值比率的估計
為了估計套期保值功能發揮的程度,國外學者提出了多種套期保值比率的計算方法,主要運用OLS、B―VAR、ECM、EC―GARCH、VAR-GARCH、和FIEC-GARCH等模型。本文選取ECM模型進行估計,主要有兩點原因。第一,ECM模型考慮了現貨價格和期貨價格的非平穩性、長期均衡關系以及短期動態關系。第二,許多國內外文獻對期貨市場套期保值比率的實證研究中發現,與其他模型相比,ECM模型是比較優良的模型。
基于Engle 和Granger的協整理論,Ghosh(1993)提出了估計最優套期保值比率的ECM模型。即如果現貨價格序列St和期貨價格序列Ft之間存在協整關系,則最優套期保值比率可以根據下式來估計:
其中,β、γ、δ、θ均為待估計參數,ecmt為誤差修正項,νt為擾動項,是白噪聲序列。β即為最優套期保值比率。
(2)套期保值績效的衡量
套期保值績效可以用于衡量套期保值目標的實現程度。與未進行套期保值相比,進行套期保值后收益的方差越小,風險越小,套期保值的效果越好。
Ederington首先在風險最小化的框架下分析了套期保值的效果。我們采用Ederington(1979)給出的套期保值績效的衡量指標,即用和未參與套期保值時收益方差相比,參與套期保值后收益方差的減少程度來衡量套期保值的績效,用公式表示如下:
對套期保值功能實證分析所選數據與對價格發現功能實證分析所用數據相同。
2.實證檢驗
(1)誤差修正模型
由在價格發現實證中所進行的平穩性檢驗和協整檢驗可知,S1和F1以及S2和F2之間均存在協整關系,因此可以建立S1和F1以及S2和F2的誤差修正模型。
銅期貨價格和現貨價格的誤差修正模型估計結果如下:
ΔS1t=0.855974ΔF1t-0.975772ECM(-1)+μt
(6.973067)(-18.16142)
R2=0.512969,DW = 2.000618
ΔS2t=0.795176ΔF2t+0.096873ΔF2t-1-0.331567ECM(-1)+μt
(21.54889) (-5.913554)(2.649396)
R2=0.575048,DW = 1.962095
可見,在金融危機發生前的樣本區間內,銅的最優套期保值比率β1=0.855974。在金融危機發生后的樣本區間內,銅的最優套期保值比率β2=0.795176。
(2)最優套期保值績效的計算
將估計出的β值代入式(5)和(6),計算出Var(Ut)和Var(Ht),然后把Var(Ut)和Var(Ht)再代入公式(4)便可以計算出套期保值績效值。銅期貨套期保值績效如表5所示。
通過對金融危機發生前(樣本區間:2006年2月27日到2007年7月31日)和金融危機發生后(樣本區間:2007年8月1日到2008年12月31日)我國銅期貨市場功能發揮的實證研究,得出以下結論:
(1)金融危機發生后我國銅期貨價格發現功能降低。實證結果表明,金融危機發生前和金融危機發生后銅期貨價格和現貨價格之間都存在長期均衡關系。不過,金融危機發生前銅期貨價格單向引導現貨價格,價格發現功能有97.31%由期貨市場完成,2.69%由現貨市場完成,期貨市場在價格發現功能方面占有絕對優勢;金融危機發生后銅現貨價格單向引導期貨價格,價格發現功能有25.98%由期貨市場完成,74.02%由現貨市場完成,價格發現功能主要由現貨價格決定。這說明金融危機發生后我國銅期貨價格發現功能降低,銅期貨市場價格為現貨市場交易定價的能力減弱。
(2)金融危機發生后銅期貨市場套期保值功能的發揮效果有所提高。實證結果表明,金融危機發生前樣本區間內的套期保值比率和套期保值績效分別為0.855974和0.58349519,金融危機發生后樣本區間內的套期保值比率和套期保值績效分別為0.795176和0.66601353。即與不進行套期保值相比,金融危機發生前銅期貨參與者通過套期保值能使風險降低約58%,而在金融危機發生后通過套期保值能使風險降低約67%。這說明金融危機發生后銅期貨市場套期保值功能的發揮效果有所提高,銅期貨參與者通過套期保值抵抗風險的能力增強。
通過以上對我國銅期貨市場功能發揮的結果分析,可以得到以下啟示:(1)對于銅期貨參與者來說,由于金融危機發生后銅期貨價格引導現貨價格的能力變弱,一些現貨貿易商采用期貨價格作為現貨交易指引的行為需要慎重。銅期貨參與者在進行現貨交易時,不僅應參考國內銅期貨價格,還要充分考慮國外銅期貨和現貨價格等因素。金融危機發生后銅期貨市場的套期保值功能有所提高,通過套期保值能使風險降低約67%。這對我國以金屬銅為主要原材料進行生產和經營的企業來說,有著控制風險的重要意義,有利于這些企業參與金屬銅的套期保值以規避風險。(2)對于期貨交易所來說,應該積極培育期貨市場理性成熟的套期保值者群體。此次百年不遇的金融危機,檢驗了國內期貨市場的風險防范和控制能力,表明我國已經具備加快發展期貨市場的基礎和條件。期貨交易所還應積極培育期貨市場理性成熟的套期保值者群體,可以通過培訓、講座等方式引導投資者理性投資,保證我國期貨市場的有效運行。(3)對于期貨市場的監管部門來說,應該加大我國期貨市場的規范力度。金融危機使許多企業意識到了套期保值的重要性,紛紛參與到期貨市場中以規避金融危機帶給企業的風險。隨著市場規模的擴大、期貨市場的影響力增強,期貨市場的監管部門應加大規范和監管力度,進一步提高我國期貨市場的運行效率,增強我國期貨市場抵御國際金融危機沖擊的能力。
參考文獻
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不久前，總理在接受《金融時報》專訪時指出，中國政府會盡一切努力，把今年的經濟增長率維持在8％左右，必要時還會動用中國近2萬億美元的外匯儲備。表示，正在研究外匯儲備如何使用，正在探討、探索如何合理有效地運用外匯儲備來為我們的建設服務，希望用外匯來購買中國急需的設備和技術，要保證外匯儲備的安全與保值等。關于外匯儲備的談話，溫總理給出了外匯儲備持有的基本功用、資產安排的原則。
大家知道，目前市場上受所謂金融陰謀論的影響，不少人都在說，中國人用外匯儲備買美國國債，就是為美國經濟衰退買單，是在為美國華爾街的貪婪買單。因此，中國政府要改變目前大量持有美國國債的狀況，可以大量持有硬通貨，如黃金及石油，或讓大量外匯儲備調回國內支持中國經濟建設。
其實，目前市場流行的關于外匯儲備的言論不僅在于其受金融陰謀論的影響，而且也受民粹主義的左右。如果說，中國的外匯儲備的資產持有是按照這種觀點來做，那么中國現有的外匯儲備早就受到巨大的損失了。大家看到，從2008年下半年以來，中國外匯儲備持有美國國債不僅在增加，而且在快速增加，在過去幾個月里增加了近1500億美元美國國債。在金融危機如此嚴重，國際金融市場如此震蕩的時候，持有美國國債至少是一個不錯的選擇。事實上，2008年年中以來，中國外匯儲備持有美國國債隨著美元的升值，不僅獲得了可觀的收益，也保證了其資產的安全性。
大家知道，中國外匯儲備持有，是不可放在國內而只能放在國外的，否則無論你如何處理與安排，肯定是最差的選擇。就如你有100萬人民幣現金，如果你選擇放在家里而不存銀行一樣。既然外匯儲備要放在國外，就目前全球金融危機的情況來看，在國際上的什么樣的資產最為安全?什么樣的資產可能受到外部沖擊最小?甚至于可能收益最高?當然是美元資產，當然是美國國債。近幾個月情況已經看到，無論是銀行資產還是礦山資源，持有哪一種資產不是大幅縮水，持有哪一機構的股票不是大幅縮水。在這幾月中，股票縮水一半以上是常見的事情。如果我們的外匯儲備持有這些資產，同樣會輸得很慘。還有，政府有明白人或專業人士，知道如何來做。
那么這些企業或機構的資產不能夠持有，是不是可以持有其他國家的貨幣?同樣不行，因為，在任何一場國際性金融危機爆發后，一定會讓分散在全球各個市場的資金回流到美國。這些資金可能是從美國流出的，在面對美國巨大的風險時，要回美國救急；同時，即使不是美國流出的資金，在國際金融市場震蕩時，也會流向美國，因為這些資金同樣需要尋找一個比較安全的地方。當全球資金都流向美國時，美元豈能不比其他貨幣安全?近幾個月來美元快速升值，非美元貨幣快速貶值，道理就是這樣。
還有，為什么出現金融危機時全球的資金都會流向美國?這當然是與國家經濟實力及競爭力有關。盡管這次金融危機的根源是來自美國，但是就目前而言，美國仍然是世界經濟實力最強的國家，也是最具有競爭力的國家。其國家實力、教育、科學技術等方面，都是任何其他國家望塵莫及的。而任何貨幣都是以國家的經濟實力為基礎的，既然美國的經濟實力在短期內不能被其他國家所替代，那么豈有其他貨幣會比美元更安全?可以說，盡管美元的匯率會隨經濟形勢的變化而上下波動，但是美元在國際經濟中的地位在短期內是不可動搖的。因此，就目前的情況來看，外匯儲備持有美國國債不是給美國經濟衰退買單，而是讓我們自己的選擇，讓中國外匯儲備處于一個比較安全的條件下。如果能夠利用美國國債作為政治外交手段更是錦上添花。
還有，有人說，可以讓外匯儲備持有黃金及石油，這樣可以保值增值。其實，這里有一個十分簡單的問題，如果這些資產只是某一種商品而不是已經貨幣化及金融化了的資產，那么通過黃金來保值可能嗎?如果黃金或石油已經貨幣化及金融化了，那么這種資產持有與其他資產持有就沒有多少區別了，關鍵是要看這些資產持有的安全性及增值了。如果在黃金價格很高時大量持有來保值，其實是買了黃金的一個巨大的泡沫。比如，石油可以從147美元下跌到40美元，難道黃金就不能夠從920美元下跌到200美元嗎?道理都是一樣。
一、金融危機背景下商業銀行理財業務面臨的新問題
1.市場推廣和開拓不力。由于我國個人理財市場起步較晚,廣大客戶對個人理財業務缺乏了解。這就要求我國商業銀行在開展個人理財業務時進行有效的市場宣傳,向目標客戶推廣和解釋清楚各種理財產品,根據客戶需求提供理財方案。國內銀行在市場推廣方面,缺乏宣傳,即使存在宣傳,其推廣方法也很單一,而且推廣對象不明確。
2.結構性理財產品自主開發能力不足。目前國內銀行發售的結構性產品大多屬于“引進型”產品,我國商業銀行對金融衍生產品的定價能力、風險管理能力相對較弱,與國際大銀行相比仍有明顯的差距。
3.專業理財人才欠缺。銀行個人理財業務是一項知識性、技術性相當強的綜合性業務,當前的經濟背景下,不少理財人士對宏觀經濟政策掌握少,對微觀經濟分析能力不強,市場營銷意識和技能與市場需求還有較大差距。例如有些銀行個人理財經理在傳統業務中面對客戶的需求游刃有余,但對新興業務則顯得力不從心,綜合業務技能的欠缺成為個人理財經理向客戶提供全方位理財服務的制約。
4.銀行控制風險能力差。理財業務涉及產品和交易的多個層面,隱藏著多種形式的潛在風險,如市場風險、流動性風險、匯率風險、利率風險、道德風險等?？焖僭鲩L的銀行個人理財業務對我國銀行提出了新的要求,有人認為個人理財業務是無風險的業務,因而缺乏一些應有的風險防范觀念和措施。
二、新形勢下銀行理財產品發展策略建議
1.對個人資產進行定量分析,充分認識個人理財業務風險。
個人理財師通過專業的工具幫投資者更好地了解自己,主要是做好資產分析和理財屬性分析。個人資產分析就是弄清楚自己(個人或家庭)的資產狀況,摸清楚自己有多少家產(即個人凈資產值是多少)。金融危機背景下,個人理財業務存在諸多風險,如何防范個人理財業務風險,加快業務發展,是今后順利開展個人理財業務的關鍵。在我國,充分認識和化解個人理財風險,對于確?？蛻糍Y產保值增值、促進理財業務健康發展具有重大的現實意義。在金融危機背景下,商業銀行需要切實按照銀監會強調的風險揭示、客戶評估及信息披露等要求,對不同理財產品的風險等級做出明確的劃分和標識,進而在銷售過程中配備專業人員對客戶的財務狀況、風險偏好、損失承受能力以及投資預期等進行審慎的識別與評估,從目前各家商業銀行開辦個人理財產品的情況看,理財產品銷售后,從未向客戶披露理財資金的管理及運用情況、投資組合及風險收益變化的現象非常普遍。因此,在產品研發的同時建立風險內控制度,研究新產品潛在的風險和必要的風險管理措施,實施跟蹤和定期評估的制度。對此,在金融危機背景下,建議各家商業銀行全面推廣理財產品客戶風險評估機制,幫助客戶選擇適合理財產品,防范投資風險,提高滿意度。
2.黃金將是理想的保值產品。
從黃金市場看,由于國際金價用美元計價,黃金價格與美元走勢的互動關系非常密切,一般情況下呈現美元漲、黃金跌和美元跌、黃金漲的逆向互動關系。在基本面、資金面和供求關系等因素均正常的情況下,黃金與美元的逆向互動關系仍是投資者判斷金價走勢的重要依據。當今美國受金融危機影響,各大投資銀行在遭受史無前例的損失,受次級債影響,美元未來看跌。個人(家庭)可以購買黃金或者黃金飾品作為保值的一大投資產品。
3.培養理財人員素質。
理財人員的業務素質將直接影響銀行理財市場的拓展,高素質的理財人員必須在具備自身良好素質的基礎上經過專業化、系統化的培訓。當前國內銀行的個人客戶經理一般來自兩類人員:一是由業務尖子選拔上來的業務熟練人員;二是定向選擇的金融理論基本功較好的年輕員工。
4.加快銀行個人理財業務的產品創新。
商業銀行要實現個人理財業務的跨越式發展,強大的業務創新能力是取得競爭優勢、贏得目標客戶的關鍵。因此,金融危機背景下商業銀行首要任務是敏銳把握機會,在政策允許范圍內,成功推出新產品。譬如:針對目前學生高校成本較高的事實,為其所在家庭教育資金準備設計一套投資組合,介紹合適的人民幣理財產品或外匯理財產品,建立期限結構合理的、適合家庭教育支出周期的專項理財計劃。類似這種理財產品的創新和服務的完善對于個人理財業務可以說是沒有止境的追求,因為客戶的理財需求是多樣化的,同時在不同的人生階段是不斷變化的。商業銀行必須認真研究經濟形勢變化,深入探求金融政策取向,全面瞄準銀行同業動態,充分利用商業銀行系統優勢和全行集成數據中心,推動產品和功能的創新,更好的滿足客戶需求。加強對個人理財等金融創新業務的引導,鼓勵商業銀行在風險可控、成本可算、信息披露充分的前提下創新金融業務。但是,金融危機背景下個人理財產品創新要堅持以下幾項原則:首先,個人理財業務的產品創新要盡量突破管制。其次,產品創新要在客戶細分的基礎上遵循產品模版化、簡明化的原則。再次,個人理財產品創新要遵循降低成本的原則。另外,任何一個產品創新都必須通過嚴密而科學的精算論證。
5.調整營銷手段,確立以市場為導向的營銷策略。
The financial crisis is systematic and global, at least regional; it is not some countries’ peculiar problem and no one can be immune from the turmoil, including China who has been the manufacturing center of the world and highly involved in the global labor-division and financial systems.
我們正經歷著由金融危機所引發的嚴重經濟衰退，這場危機已經影響到了我們的基本經濟面、社會面和生活面?，F在人們的注意力幾乎被金融危機鎖定了，人們關心資本市場表現；失業率、利率和匯率的變化；國際油價漲跌；跨國公司因應舉措；國際組織和區域組織協調與合作機制的重建等各個領域。
在這種背景下討論跨國公司的過去、現在和未來更具有重要的理論和現實意義。隨著金融危機的擴散和蔓延，實體經濟已深受影響。作為實體經濟的中堅力量，跨國公司在這次波及范圍之廣、持續時間之長、影響程度之深均屬罕見的國際金融危機中受到了很大的沖擊，大量跨國公司出現巨額虧損或盈利狀況惡化，對于跨國公司來說，2008年合2008年是艱難的。
我們有理由相信，隨著各國政府的共同努力和各種綜合經濟措施的陸續到位，世界經濟會逐步從應對危機轉向經濟重建和信心重建上，但這需要一個過程。
金融危機中的跨國公司
跨國公司應對金融危機的總體戰略是系統性戰略收縮和轉型，而非向（或從）某個國家或某個特定市場投資（或撤資）。主要舉措包括：
第一，在戰略上，公司主動采取裁員、縮減支出、合并機構等舉措。其實，裁員屬于典型的收縮行為，短期內會很有效果，但長期看，這種策略仍屬于“老辦法解決新問題”，真正的治本方案應是產業結構和產品結構升級。當然，裁員具有兩面性，一方面因為人力支出在跨國公司非利息支出中占有很大的比重，因此裁員可減少人力支出；另一方面裁員增加了公司的安置費用和補償性支出。多數跨國公司所在的母國（發達國家）對員工的權益保障非常到位，要支付巨額的安置費用和補償性支出，裁員的最終效果取決于上述兩個方面的抵消。從國際化視角看，跨國公司在實施全球裁員時，為了實現效率最優，利用各國政策的不同進行的套利，即在母國和發達國家裁員較少，在員工權益保障制度不完善的發展中國家裁員較多。
第二，在財務上，資產價格泡沫破滅，跨國公司持有的金融資產市值縮水，導致巨額虧損或盈利狀況惡化。與此同時，由于市場對風險更加敏感，銀行惜貸，資本市場不愿意為企業提供融資，使跨國公司的財務狀況更加困窘。
第三，積極尋求政府援助和救濟。與政府增加基礎設施投資相比，政府對企業采取直接救助措施是否符合自由市場原則？是否能產生效率？這是后金融危機時期我們需要反思的問題。一方面，如果政府注資對企業的業績提升不明顯會陷入危機漩渦中；另一方面，政府貸款和緊急融資會使其對跨國公司的干預和監管力度加大。目前，美國三大汽車業巨頭通用、福特、克萊斯勒都正處于金融危機的風口浪尖。不管如何看汽車該產業的傳統性，不論何種形式或程度的經濟危機，它們都受到了特別“關照”。針對汽車三大巨頭的財務困境問題，究竟是讓其破產還是給予政府援助的引發了爭論，最終三巨頭獲得了140億美元聯邦貸款目前，三巨頭蒙受的損失主要源于宏觀經濟疲軟和由此造成的大量現實需求被置后或替換，對于具有周期性的汽車業來說，整個行業的基礎不會因金融危機而土崩瓦解，隨著市場信心修復和消費需求逐步回升，汽車行業的發展前景還是較為樂觀的。但是，對三巨頭來說，資金只是一個現象問題，其沉重的問題是人工成本負擔太重、子品牌多而混雜、低效率的分銷渠道等，因此三巨頭未來的挑戰是戰略重組，通過改革勞工合同制度、整合品牌和減少其對分銷商的義務來更為有效的解決三大困擾已久的問題。
金融危機中的中國企業
金融危機主要通過貿易渠道、金融渠道和預期渠道來傳導。中國的貿易開放度遠遠高于金融開放度，因此貿易渠道的沖擊要大于金融方面的沖擊。當前中國的貿易呈兩個“三分之二”的格局，即三分之二的進出口由外資企業來完成，三分之二的貿易屬于加工貿易。這種貿易格局具有內生性，體現在外資企業把中國制造工廠納入其全球價值鏈，并成為其全球戰略的一部分。因此，外資企業成為金融危機的主要傳導者。加工貿易以勞動密集型產業為主，創造了大量的就業崗位，是廣大非技能型勞動力最主要的就業渠道。
首先，從金融業看，各國在金融全球化中的地位是不對等的。金融全球化的主要受益人是發達國家，而發展中國家卻成為風險的承受者。以金融機構為例，盡管中國人壽經受住了考驗，兩次拒絕投資美國AIG從而有驚無險地避開了風險，但中國平安卻沒有那么幸運，比利時富通的資產已經成為了其纏身的夢魘；還有，2008年9月雷曼兄弟控股公司破產，使中國銀行等付出了沉重代價。這再次說明發生于美國的金融危機需要全球各國共同“買單”。
從外資和外貿角度看，2008年10月15日，中國最大、全球第二大玩具加工廠廣東合俊集團宣布倒閉，是中國在此次金融危機中首批倒閉的出口企業。無獨有偶，另一家玩具企業“百靈達國際”也通告，從10月20日起關閉其設在深圳市的工廠。關門潮逐漸蔓延，到目前為止，廣東東莞已經有一半以上的玩具廠商歇業。據海關總署官方網站數據顯示，中國玩具出口企業較去年同期減少了53％。然而，遭殃的不僅僅是玩具廠，紡織、制鞋等出口加工企業也被卷入這場倒閉風波之中，甚至鋼鐵行業也難逃劫難。隨著10月以來鋼鐵全行業虧損，河北地區近40%的小鋼廠紛紛倒閉，中國金屬有限公司因出口下滑，引起資金鏈斷裂，身陷五十億債務困境，旗下數家公司遭到查封，與此同時，南鋼、寶鋼也紛紛加入減產陣容。受危機影響，中國進出口額均出現下降態勢，11月份中國進出口總額同比下降9％，其中出口下降2.2％，進口下降17.9％，這是近年來外貿單月進出口首次出現負增長。
這樣一組數據也很能說明問題。2008上半年，中國信保公司共接到出口信用險索賠案件936件，金額2.34億美元，同比增加108%，其中美國報損案202件，同比增加31.2%，報損金額1.05億美元，同比增長235.6%，占報損總金額44.8%，這就是明證。
面對繼續蔓延的金融危機，中國需要在戰略上進行重新定位。其中，最為重要的是：企業的安全性比收益性更加重要，現金流比盈利更加重要，企業需要堅持安全保值、審慎穩健的主導思維，在這一思維下，其應對策略有：
（1）在生產方面。利用金融危機順勢進行產品結構的調整和升級。在產能過剩的情況下，淘汰落后生產工藝和流程，保留或增加新的工藝和技術，增加產品的技術含量，提高產品附加值和銷售毛利率，這能強身健體、培本厚源，從根本上提高對危機的防御、免疫能力。
（2）在投融資方面。一方面，拓展資金來源，為度過危機儲存“冬糧”，另一方面，減少金融投資，以節約現金支出。企業一方面需要降低負債率，另一方面要盡可能減少高風險和高杠桿證券（尤其是衍生產品）的投資。事實上，企業需要順應經濟周期進行動態杠桿管理。在經濟繁榮階段需要通過高杠桿的財務政策使機會和收益最大化，在經濟衰退階段則通過低杠桿以減少損失和規避風險。在對外投資時需要對投資進行戰略分析和前瞻性分析，細心研究投資相關的條款，防止外方變相地轉嫁風險。
對此有人提出將投資區域轉移到一些與金融危機關聯不大的地區（如中東和非洲），但這一設想不具有可行性，因為金融危機是全球性的，中東和非洲不可能獨善其身，而且中東和非洲等地政治風險太大，公司治理機制不健全，投資者權益沒有保障。
（3）在并購方面。企業大可不必死守“現金為王”的原則，而是可以主動出擊。在危機時期，很多企業的破產倒閉，或因財務壓力被迫尋求兼并收購，使并購方擁有很大的選擇范圍。為低價收購和整合行業資源提供了難得的機遇。很多戰略性資源和核心資產在正常情況下根本買不到，但在危機時期卻很容易低價買到。當然，并購的行業需要與中國宏觀的需求相結合，可考慮礦產、能源與石油等戰略資源類行業、擁有關鍵技術的企業和擁有核心資產的企業。
金融危機中的中國政府應對之策
由于金融危機具有全球性溢出效應和跨國傳染效應，僅僅依靠企業來應對危機是遠遠不夠的。在危機救援中，政府為企業提供的框架支持和公共服務是不可或缺的。目前急需政府提供的服務有：
（1）實施監管的升級和強化。時至今日，對于衍生產品監管的權威文件包括中國銀監會2004年頒布的《金融機構衍生品交易業務管理暫行辦法》和中國證監會2007年頒布的《上市公司信息披露管理辦法》，但它們僅限于事后的披露，而非前瞻性和預防性監管，而且是否包括很多場外衍生品交易也有待明確。更大的問題在于兩個方面，一是監管動態性，一旦發現某個衍生品出現問題，是否應立即將其列入重點監管的產品。二是監管框架的構建，由于分業監管各行其是，容易導致監管真空和監管權的爭奪，為此，我國亟待建立一個功能性監管框架和體系，這個框架既要確立總監管機構和分監管機構之間的分工，又要處理各個監管模塊之間的關系，還要協調金融監管與貨幣政策之間的沖突。
（2）進行熱錢的監測和控制。從外匯管理的角度，最急迫的問題是巨額的“熱錢”或“國際游資”如何監測和控制的問題，以防其突然撤出沖擊金融體系的穩定。從2002年出現人民幣升值壓力以來，游資大量進入中國，而從2008年9月以來，香港的人民幣兌美元的無交割遠期匯率（NDF）開始由升水轉為貼水，人民幣由升值預期轉向貶值預期，再加上中國經濟增長放緩，這些游資已開始從中國撤出。令人感到巧合的是，游資也從2008年9月由凈流入變成凈流出，2008年9-11月凈流出估算值分別為145.8億美元、275.5億美元和154.1億美元，當務之急是控制熱錢和游資的撤出，為此需要加強資本跨境流動的監測，對異動和非正常情況需要及時預警。在此基礎上加大外匯管制的力度，馬來西亞在亞洲金融危機期間的1998年就恢復了外匯管制，這值得我們借鑒。
（3）加強對境外投資的監控。加強對外投資、尤其是國有企業投資的規范和監管。從歷年引進外資和對外投資的數據來看，香港和三大離岸金融中心（薩摩亞、維爾京、開曼群島）都占了大頭，這是很不正常的，說明對外投資有一些是虛假的。一些企業通過對外投資轉移資產、偷稅洗錢。在公司治理不完善的情況下，一些企業喜歡通過對外投資獲取個人利益、提高個人聲望，而不考慮其成本和風險。
（4）重視金融主導權和國際定價權。當今各國在金融全球化中的地位是不對等的，全球分工收益主要歸屬發達國家，而發展中國家卻成為風險的承擔者，中國對外投資效益差就是這個時代的產物。為此，政府在長期內需要增強我國在國際金融體系改革上的發言權，加強金融主導權和國際定價權。
跨國公司在華投資：加大力度還是迅速撤資？
跨國公司對未來前景的預期是不容樂觀的?；谶@樣一種預期，投資行為和撤資行為都會更加理性，而且個體理的集合會產生團體理性，從而對個體理產生正強化效應。
根據麥肯錫2008年11月對1,424家企業的調查，65%的調查對象預期2009年第一季度宏觀經濟惡化，只有14%的預期會好轉，但亞太地區（不含中國）和歐洲預期惡化的比率高居前兩位，分別達83%和75%，北美為54%，中國為57%。有接近一半的調查對象認為經濟的好轉要等到2010年之后。其對盈利的預期也是如此。在這種情況下，跨國公司紛紛采取降低運營成本、提高生產率和縮減資本性支出等措施來應對危機、化解風險（見表1）。
由表1可知，降低運營成本是跨國公司應對危機的首選手段，而其他手段因行業而異，資本密集型的制造業倚重于縮減資本性支出來緩解融資壓力，這是因為，除了流動性短缺以外，資本成本并沒有因為金融危機的爆發而有所降低，反而比平時更高（Dobbs, et al., 2008）。來自Bloomberg的數據顯示，10年期標準普爾BB級公司債券的息差已由2008年10月初的9.5%飆升至11月17日的12%。技術密集型和人力資本密集型的高科技及電信業、金融業和專業服務業更加重視技術創新和生產率的提高。
但有兩個情況值得注意，一是增加套期保值力度的公司很少，原因在于，在資產價格和商品價格劇烈波動的當今世界，套期保值不僅不能鎖定風險，反而會使風險“捆綁”在從事套期保值業務的跨國公司身上。在價格上升的情況下，套期保值確實起到鎖定價格和控制成本的作用，若預測有誤，遠期價格與下跌后的現貨價格之間的差價反而會形成企業的套期保值損失，避害不成反受其害，國內外很多公司在這方面吃了大虧。二是跨國公司離開某個特定市場的情況并不多見。在金融危機期間，跨國公司偏好現金，會普遍減少投資，而不會認為某一個國家是安全港而加大投資。金融危機是系統性的、全球性的，至少是區域性的，而不是個別國家特有的現象，沒有那個國家能夠成為金融危機的避風港，只是金融危機在各國傳遞的速度不同而使有的國家暫時沒受明顯的沖擊。在全球金融危機中，中國也無法獨善其身，因為中國已高度融入全球分工體系和國際金融體系，并已成為世界制造中心。
在對危機的影響加以評估時，一定要對此加以區分，對跨國公司加大在華投資力度還是撤資的問題應該持中性的觀點，要看到金融危機以來全球投資環境的系統性惡化對中國的影響，受其影響，中國的GDP增長率放緩至第三季度的9.9%，工業增加值出現了少有的低增長，PPI和CPI指數也創下近年新低。雖然2008年11月份中國實際利用外資出現下降，但這是跨國公司的戰略收縮行為，是對金融危機的一種“正當防衛”，而不是把從中國撤出的資金轉投其他國家和地區。
結束語
我們應該意識到，從經濟史的發展角度看，危機是一種機制，是淘汰和再建機制?；诖?，我們應該理性對待金融危機，在承受金融危機帶來的不利影響的同時，還應該看到金融危機作為經濟發展周期中的一個現象是正常的，其發生是對現有經濟運行的調整，預示著未來經濟的更大發展。
